封閉式基金折價之謎名詞解釋：是什么意思?

　　在了解封閉式基金折價率以及迷之前我們首先來了解一下什么是封閉式基金以及折價現(xiàn)象。

　　一、封閉式基金及折價現(xiàn)象

　　(一)封閉式基金

　　封閉式基金(Close-end Funds)是指基金的發(fā)起人在設(shè)立基金時，限定了基金單位的發(fā)行總額，籌足總額后，基金即宣告成立，并進(jìn)行封閉，在一定時期內(nèi)不再接受新的投資?；饐挝坏牧魍ú扇≡?a href="http://zdzwxd.cn/zhengquan/" target="_blank" class="link">證券交易所上市的辦法，投資者日后買賣基金單位，都必須通過證券經(jīng)紀(jì)商在二級市場上進(jìn)行競價交易。

　　封閉式基金屬于信托基金，經(jīng)過核準(zhǔn)的基金份額總額在基金合同期限內(nèi)固定不變，基金份額可以在依法設(shè)立的證券交易所交易，但基金金額持有人不得申請贖回。在一段時間內(nèi)封閉式基金不允許再接受新的入股以及提出股份，直到新一輪的開放，開放的時候可以決定你提出多少或者再投入多少，新人也可以在這個時候入股。一般開放時間是1周而封閉時間是1年。

　　(二)封閉式基金折價現(xiàn)象

　　封閉式基金折價是指封閉式基金在發(fā)行之后其在二級市場交易的價格低于其實際凈值，西方學(xué)者試圖用噪音交易、有效市場假說等理論解釋折價原因，但效果不理想。封閉式基金折價的現(xiàn)象在我國證券市場上表現(xiàn)得尤為突出。

　　二、封閉式基金折價率

　　折價率是封閉式基金特有的指標(biāo)。對比封閉式基金的市價和凈值市民可以發(fā)現(xiàn)，市價總是低于凈值。這是由于基金的市價在單位凈值的基礎(chǔ)上打了個"折扣"，而"折扣"的多少則在行情表里以折價率顯示。

　　折價率=1-基金市值與凈值之比，折價率越大，則基金的折扣越厲害。在目前封閉式基金轉(zhuǎn)為開放式基金的市場契機下，封閉式基金的"折扣"可成為投資者關(guān)注的題材。因為折扣率越大，一旦封轉(zhuǎn)開或封閉式基金到期，基金的折扣消失，以單位凈值"標(biāo)價"，投資者可以賺取之間的差價。

　　完美的均衡市場，有價資產(chǎn)的交易價格應(yīng)該圍繞其價值上下波動，但是封閉式基金打破了這個理論，只在IPO之后短期溢價，然后長期深度折價成為普遍現(xiàn)象.

　　三、目前西方學(xué)界對于封基折價的解釋主要有有效市場假說觀點：

　　1.未實現(xiàn)資本利得引發(fā)稅負(fù)可能：將來基金的利得是應(yīng)稅的，故投資者對基金折價補償潛在損失.

　　2.代理成本假說：封基在二級市場通過經(jīng)濟(jì)商(掮客)交易，管理費用不容忽視，這種代理成本會被從封閉式基金價格里扣除.

　　3.流動性缺失理論：基金和構(gòu)成基金的股票等資產(chǎn)在不同市場分別交易，流動性未必相等，進(jìn)而使封基價格偏離資產(chǎn)凈值.

　　4.市場分割假說：金融市場間的相關(guān)性有限，一價定率(one price theory)不適用. 同質(zhì)商品未必相同定價.

　　5.業(yè)績預(yù)期理論：投資者對基金管理人的管理才能有自己的理解。卓越的才能帶來良好的預(yù)期，進(jìn)而帶來溢價.

　　四、行為金融觀點：

　　1.噪聲理論：理性交易者依據(jù)信息作出正確的投資決策，但市場上大量存在并形成操控力量的非理性經(jīng)濟(jì)人依賴錯誤的信息——噪聲作出了不可預(yù)測的投資行為。噪聲交易的不可預(yù)見性在資產(chǎn)組合固有的風(fēng)險(價值波動風(fēng)險)上新增了投資者情緒波動風(fēng)險，壓低了封基交易價格.

　　2.投資者情緒理論：延續(xù)噪聲交易理論，認(rèn)為情緒會觸發(fā)價格的進(jìn)一步波動。

　　國內(nèi)最早的公募基金是在1998年成立的(再早的還有淄博基金)，而且最早的公募基金是封閉式基金，第一批封閉式基金為(南方基金公司的)基金開元、(國泰基金公司的)基金金泰，這些封閉式采用一次募集封閉運作并且上市交易的模式，封閉期通常為10-15年。按常理，封閉式基金通常都是折價，但是在中國市場，封閉式基金早期都是溢價交易的，凈值1.000元的基金，交易價格可能高達(dá)1.200元甚至更高，當(dāng)然后來封閉式基金折價最高也超過30%……

　　2017年7月5日是基金久嘉到期日，8月14日是基金銀豐到期日，這兩個封閉式基金到期封轉(zhuǎn)開之后傳統(tǒng)封閉式基金就幾乎不再有了。169101-105這些東證的封閉式基金未來會大幅折價嗎? 不好說，畢竟他們場內(nèi)份額太少了…… 估計未來也沒有基金公司發(fā)行類似于之前十年、十五年的封閉式基金了，主要是因為折價，客戶都會想在基金上市之后購買比申購基金更合算……

　　五、關(guān)于封閉式基金折價之謎的解釋有多種多樣：

　　稅費原因：封閉式基金到期，獲得一次性投資收益，估計需要繳付資本利得稅，所以需要一定的補償。估計這理由更適用于美國市場，中國投資者還沒有資本利得稅。

　　委托代理成本：發(fā)行封閉式基金中利益最優(yōu)方是基金管理人，例如發(fā)行50億規(guī)模封閉十年，管理人基本可以把未來十年的管理費(1.5%/年)收入鎖定。等待產(chǎn)品IPO上市之后，二級市場的投資估計需要一個合理的折價才愿意通過交易的方式購買封閉式基金份額，這個折價通常是10-20%，當(dāng)然還要受到市場情緒的影響……

　　流動性缺失理論：相比開放式基金，封閉式基金的流動性差很多很多，如果你持有開放式基金則可以申請贖回。但是傳統(tǒng)封閉式基金只有通過交易賣出，沒有贖回模式。為解決傳統(tǒng)封閉式基金的流動性問題，之后才有了ETF/LOF模式，以及分級基金的合并申贖、拆分賣出的模式。

　　六、封閉式基金折價原因探討

　　封閉式基金長期處于折價狀態(tài)，并不是中國A股市場所特有的現(xiàn)象，美國、中國臺灣都出現(xiàn)過封閉式基金折價的現(xiàn)象，被稱為“封閉式基金折價之謎”。

　　就中國A股市場封閉式基金折價的原因，我認(rèn)為主要有三個原因。

　　1.基金公司主要在發(fā)行期對封閉式基金進(jìn)行宣傳，當(dāng)發(fā)行成功后，由于基金規(guī)模不再變化，基金公司也不需要再繼續(xù)營銷，尤其是2002年以后，基金公司不再發(fā)行封閉式基金，而是大力發(fā)行和宣傳開放式基金，這導(dǎo)致絕大多數(shù)基金投資者僅知道開放式基金，而不知道封閉式基金，參與的人少了，導(dǎo)致封閉式基金缺乏買家，因此產(chǎn)生了高折價。

　　2.由于同一家基金公司既存在封閉式基金，也存在開放式基金，由于開放式基金做好了能吸引更多資金申購，而封閉式基金的規(guī)模保持不變，從基金管理人的角度出發(fā)，會將更多的資源向開放式基金傾斜，例如將能力更強的基金經(jīng)理分配給開放式基金。當(dāng)同一個基金旗下封閉式基金在一段時間內(nèi)跑輸開放式基金時，持有人會懷疑封閉式基金給開放式基金做托，高價接盤同門開放式基金的股票，這樣的懷疑理論，嚴(yán)重打擊了封閉式基金投資者的心態(tài)，因此產(chǎn)生了高折價。但是實際上通過比較，封閉式基金凈值的增長并不遜色于開放式基金，基金管理人的道德風(fēng)險并沒有大家想象中那么嚴(yán)重。一方面國內(nèi)對基金行業(yè)的監(jiān)管非常嚴(yán)格，基金管理人沒有必要以身試法;另一方面基金并不是業(yè)績越好規(guī)模就增長越快，投資者普遍有一個投資誤區(qū)，就是賺了錢見好就收，虧了錢不肯割肉，這導(dǎo)致開放式基金業(yè)績出眾的，反而贖回比申購的更多，所以基金管理人并沒有足夠的動力去刻意提升開放式基金的業(yè)績。另外由于封閉式基金封閉操作，資產(chǎn)管理更加容易，所以其平均業(yè)績相比于開放式基金混合型的業(yè)績，甚至更加優(yōu)秀，部分優(yōu)秀的封閉式基金，例如基金興華、基金泰和等，更是大幅跑贏大盤指數(shù)。

　　3.由于封閉式基金投資者只能通過二級市場交易來變現(xiàn)，當(dāng)場內(nèi)投資者想退出時，必須找到其他投資者接盤才行，由于了解封閉式基金的投資者很少，所以二級市場交易時必須通過一定的折價，才能吸引敏銳的低風(fēng)險投資套利者參與，流動性折價也是封閉式基金折價的一個原因。

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